【资讯】未来经济增速将减慢

未来经济增速将减慢

2012年宏观经济最大的热门话题莫过于“经济增速回落”。在岁末年初之时，我们有必要总结与展望一下宏观经济，尤其应该对比本轮与上一轮经济增速回落的异同点，进而为研判未来经济政策与走向、股市的涨跌打下基础。　　本轮经济回落受供给冲击　　本轮经济增速的回落与上一轮回落——2008年有何不同？这两轮经济下行的主导因素有着本质的不同。如果说2008年中国经济主要是受需求冲击(外需)的话，那么此轮下行则更主要是受到了供给冲击。　　2012年以来，在内外需求萎缩、周期性和结构性因素的叠加作用下，中国经济面临着金融危机以来第二次增长威胁：“投资、消费、出口”同步回落，供给端与需求端同步趋紧。企业利润率、财政收入、工业生产、出口订单、PPI指数全面下滑。经济增速加速下滑，考验的是政府对于经济减缓的容忍度。“保增长”目标的优先级再次提升，说明决策层对增长忧虑加大，也在用新一轮政策刺激极力抵抗经济增长下行。然而，事实上，中国经济的潜在增长率正在“换挡”。潜在增长率是一国(或地区)在各种资源得到最优和充分配置条件下，所能达到的最大经济增长率，而决定经济潜在增长率的基础性因素，包括内生、外生，需求、供给(资本、劳动力、技术)都将发生重大变化。尽管变化的过程是平滑的、缓慢的，但从趋势上讲已趋近拐点。与其他国家相比，中国更依赖于要素的增长，要素红利是中国高速增长的第一驱动力。中国位居世界第一的人口规模和生产性较高的人口结构，不仅为经济增长提供了充足的劳动力，也为高积累率和巨大的资本投入创造了条件。但眼下劳动力、资本以及全要素生产率组合正在发生根本性变化，劳动力转移趋势在减缓。这使劳动力增长贡献率下降，再加上“周期性和结构性”产能过剩的叠加，最终使这部分产能变成沉没资本而无法发挥增长能力，难以形成有效供给。　　经济步入负债式增长　　2008年美国次贷危机发生之后，中国推出了大规模的投资计划，致使地方政府的债务水平大幅上升。2012年1至10月，仅地方融资平台发债规模已近6000亿元，超出去年全年1500多亿，这表明政府债务水平仍在快速上升。不管未来中国经济增长模式如何转型，越来越依赖负债来获得增长似乎已成定局。　　2012年前11个月企业债发行总额达5713.53亿元，同比增速达191.9%，发行主体以地方城投公司、地方国有资产投资经营公司等为主。举债规模几乎翻倍增长，这一方面可能是为了应对到期债务的偿还需求，另一方面则是为新增政府投资项目融资。今后政府在提供公共产品和服务方面需要投入的资金将逐年增加。中国今后将会实施赤字财政政策，这也是无奈之举。但与拉美国家相比，中国具有它们所不具备的特点或优势。一是中国今后的债务增长，类似于日本模式，即内债占绝对高的比重，且中国又是外汇储备第一大国，故受外部冲击会比较小，发生危机的概率较低；二是中国过去30多年已经建立起比较好的工业基础，具有明显的国际竞争优势，出口额全球第一，这是拉美国家的进口替代模式不能比拟的，后者在过去曾出现连年贸易逆差和巨额外债，最终引发金融危机；三是中国政府的资产负债表质量远高于拉美，仅就国有企业的规模而言，政府所享受的“股东权益”就超过15万亿(2008年数据)，这还不包括土地、矿产、森林等国有资源；四是中国人的勤奋度几乎是全球第一，这对于劳动生产率的提升至关重要，今后中国在产业转型的过程中，劳动生产率的提升空间依然存在，而拉美国家则在过去的产业转型中，出现了劳动生产率的下降。综上所述，中国经济走上负债式增长之路是必然选择，但无需过度担忧。当然，如何提高投入产出比，是选择发展战略、模式和路径的核心考核指标。对国家而言，就是要实现规模经济；对企业而言，就是要提高劳动生产率；对服务民生而言，就是要让公共服务产品的效用最大化。而要实现这样一种经济转型，前提是政府职能也要转型。

未来十年经济增速降低　　2002年中国加入世贸之后，中国经济在这10年中所取得的较高增速实际上是出口快速增长与加杠杆拉动的综合结果。这一特点对于未来中国经济潜在增速打下了深刻烙印：当出口增速不可避免必将下滑的同时，资本形成贡献度也将在过剩产能压力下下滑，导致中国经济增速轴心下移。　　先来看出口部门增长潜力。按照世界银行的数据，过去20年是全球化速度最快的20年，出口贸易增速达到6.26%。未来，有理由相信全球出口速度有可能低于过去20年速度。从中国出口占全球份额的角度看，很难期待它继续大幅度提升。首先，人民币在经历大幅升值之后，低估程度从1994年之前的100%以上收窄到零附近。其次，随着中国人口红利耗尽、消费占比转折上升，中国的低劳动力成本优势也在快速耗散之中。第三，中国的出口结构出现了重大变化，一般贸易占比超越加工贸易，出口中机电产品占据半壁河山。在这种产品结构下，要取得进一步的全球份额，中国需要向占据更高价值链地位的发达国家出口大国如德国、日本等国挑战，竞争优势更多地不再是依赖低成本劳动力，而是科技水平与创新速度。这方面中国难有绝对优势。第四，过去20年中国出口的快速增长与跨国公司主导的全球制造业产业链移至中国有关，未来，这一转移速度注定将会下滑。结合全球贸易增速的降低与中国份额接近顶峰，预计未来10年中国出口增速约为6%~8%水平。　　再来看非出口部门。非出口部门的生产可能性边界扩张速度取决于两个成分：内生速度与出口部门技术进步外溢效应。就出口部门技术进步外溢效应而言，取决于出口部门增速与内生增速之差、出口部门占比、资本形成增速、过剩产能及外溢效应参数；就内生速度而言，主要取决于后发优势、资源配置体制改革。在过去10年，出口部门平均占比约为31.7%，平均速度约为21.3%，贡献了10.5%经济增速中的6.8%，非出口部门平均速度约为5.5%，其中外溢效应为1.5%，内生速度为4.0%。需要注意的是，4.0%的内生速度远低于上一个10年的8.0%，及上世纪80年代的6.6%，反映出中国后发优势的减小以及改革滞后的负面影响。　　基于此，假设未来10年出口增速为8%，占经济比例约为30%，内生速度为3.8%，过剩产能平均为30%，则经济增速将为5.4%左右。　　短线反弹空间减少　　本周两个交易日，市场出现了反弹后劲不足的局面，这主要是受到12月PMI指数显示出口的压力开始显现，同时获利盘回吐的影响。因此，未来A股市场的走势可能会有一定的变化。比如说在指数方面，可能会有一定的压力，尤其是上证指数，经过近期的持续大涨之后，在本周五，一度已经有上摸2300点的趋势，这说明短线的弹升空间有所收敛。但在个股行情仍然有望反复活跃。

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